IOSG：动辄几十亿上百亿美元市值，Rollup币价高估 or 低估？

更新时间:2025-11-17 22:12:46

背景

目前以太坊 rollup l2 生态初见雏形，整体单日 tvl 超过了$37b，是 solana 的3倍以上，超过以太坊的⅕。从用户的角度来看，主流l2的近期日平均用户数量达到158k，超过 solana 100k左右的数据。

然而，Rollups 的币价短期表现不及预期。就市值来看，主流 Rollups 中，Arbitrum 市值$7.8b，Optimism 市值$7.3b，Starknet 市值$6.9b，刚完成空投的zkSync FDV $3.5b，而同期 Solana 的FDV 达$74b。近期 zkSync 近期上线，较差的市场表现也没有满足市场对 Rollups 的预期。

从收入的角度来看，以太坊在2023年的收入达到了 $2b，而同年表现较好的 Arbitrum 和 Op Mainnet 的年收入分别达到了 $63m 和 $37m，与以太坊有较大差距。今年新进入市场表现较好的 Base 和 zkSync，分别在2024年上半年获得了 $50m 和 $23m 的收入，而同期以太坊创造了 $1.39b 的收入，差距仍未缩小。Rollups 目前还未能做到与以太坊匹敌的收入规模。

部分 Rollups 目前的低活跃度固然是一个原因，这是大部分公链都面对的问题。我们更想知道的是，Rollups 在其作为 Mass adoption infra 的使命上完成度到底如何，其价值是否因为目前的低活跃度被低估？

一切还是要回到最早的命题，Rollups 的诞生起源于以太坊的日渐拥挤，费用达到了用户无法接受的程度。因此 Rollups 先天带有“降低交易成本”的目的问世。Rollups 的优点，除了大家所熟知的以太坊 L1 级别的安全性外，还包括其颠覆性的成本结构，所谓“用户越多，Rollups越便宜”。

如果这点能被很好落地，我们相信 Rollups 是有无法替代的价值的。更合理的成本结构也能提高 Rollups 在面对市场变化时的韧性。健康的现金流带来的持续投入是竞争力的来源，在利润率上有优势的协议也自然会有更高的估值和长期的竞争力。

本文简单分析了目前 Rollups 的经济结构，并展望未来的可能性。

IOSG：动辄几十亿上百亿美元市值，Rollup币价高估 or 低估？

1. Rollups的商业模式

1.1 概述

Rollups 协议以 Sequencer 为收支点，对用户在 Rollups 上的交易收取费用以覆盖 L1 和 L2 上产生的成本，以及获得额外的利润。

收入侧，Rollups 向用户收取的费用包括：

基础费用（包括拥堵费用）
优先费用
L1 相关的成本费用

协议自己制定策略可以捕获的潜在费用包括：

MEV 费用

成本侧，包括目前占比较小的 L2 执行成本和占主要部分的 L1 成本，包括：

DA 成本
验证成本
通信成本

Rollups 相较其他L2的商业模式的不同在于其成本结构，如占最大比例的 DA 成本被视为随数据量变化的可变成本，验证成本和通信成本更多被视为维持 Rollups 运行的固定成本。

从商业模式的角度，我们希望厘清 Rollups 的边际成本，即一个额外交易的新增成本多大程度能小于每个交易的平均成本，来验证“用户越多，Rollup越便宜”成立的具体程度。

这背后原因是 Rollups 批量处理数据、数据压缩、验证聚合，导致相较其他公链效率高且边际成本较低。理论上 Rollups 的固定成本能被很好的摊销到每一笔交易中去，因此在交易量足够大的情况下甚至可以忽略不计，但这一点也需要我们的验证。

1.2 Rollups收入

1.2.1交易费收入

Rollups 主要收入来自于交易手续费即 gas，手续费的目的在于覆盖 Rollups 的成本，并获取一部分利润以对冲长期 L1 ga s变化的风险，以及获取部分利润。部分L2会收取交易优先费用，让用户优先执行紧急的交易。

Aribtrum和zkSync采取FCFS的机制，即交易处理的顺序为先来先处理，并不支持“插队”请求。OP stack在此类问题上采取了弹性处理，允许支付优先费用进行交易的“插队”。

IOSG：动辄几十亿上百亿美元市值，Rollup币价高估 or 低估？

Source: IOSG Ventures

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